miguel_kud (miguel_kud) wrote,
miguel_kud
miguel_kud

Categories:

«НЕ В ДЕНЬГАХ СЧАСТЬЕ» – 4

/Продолжение. Начало в предыдущих записях. Оглавление здесь. На этой части теоретическая половина заканчивается, с завтрашнего дня пойдёт мочилово в прямом эфире разбор полётов – критика отдельных трудов инфляционистов./


IV. Трансграничное движение капиталов

В открытой экономике проблема процентной ставки существенно усложняется из-за трансграничных потоков капитала.

Если бы курсы валют были хорошо прогнозируемы, надёжность вложений одинакова по всему миру и банковская маржа отсутствовала, то ставка процента по всему миру просто бы выровнялась из-за арбитража с поправкой на ожидаемое изменение курсов. Представим, что в одной стране ставка в этом году 5%, в другой – 10%, деньги с процентом можно забрать через год. Тогда поток капиталов из первой страны во вторую сближает процентные ставки. При этом пересекаются сразу два процесса:

  1. Из-за массового обмена валюты первой страны на валюту второй валюта первой страны падает сейчас по отношению к валюте второй, через год – наоборот. Например, в этом году, до массового перетока капитала талеры обменивались на тугрики по курсу 1:1, после начала вывоза капитала из страны с талерами 1 талер стал стоить как 0,99 тугриков, а через год – наоборот: 1 тугрик стал стоить как 0,99 талеров. Для капиталиста из первой страны вывод капитала и возвращение становится менее выгодным: на обмене валют он теряет почти 2%.

  2. Ставка в первой стране из-за уменьшения предложения капитала растёт, во второй, из-за увеличения, – падает.

Если теперь в первой стране установится ставка 6%, во второй – 8%, то арбитраж почти теряет выгодность, ставки выравниваются с поправкой на изменение курса.

Нам надо разобраться, почему этого не происходит и что из этого следует.

Первая, самая очевидная причина – непредсказуемость курса, усиливающаяся из-за постоянных потуг экономического руководства отстающих стран сделать его более стабильным. Они часто пытаются либо за государственный счёт удержать курс на неравновесном уровне, либо помешать продавцам или покупателям валюты. В обоих случаях кончается плохо для экономики и курс национальной валюты валится. Поскольку люди любят стабильность и гарантии, то большинство предпочитает получать меньший процент, но с большей гарантией, чем наоборот. На длительных промежутках доходы по банковским депозитам в отстающих странах оказываются выше, чем в передовых, но если не уметь предвидеть моменты девальваций, можно много потерять.

Вторая причина – высокорисковый характер инвестиций в отстающей стране. К экономической нестабильности добавляется угроза потери бизнеса либо из-за социальной обстановки, либо из-за действий преступников и государственных органов. Это сказывается как на притоке прямых инвестиций, так и на перетоке капиталов через банковскую систему.

Проще разобраться со вторым фактором. Представим, что в развитой стране банки принимают депозиты под 5% годовых, выдают кредиты под 10%, при этом каждый 50-й предприниматель в среднем разоряется и возможности вернуть деньги у банка нет. В этом случае банки будут вынуждены включать в маржу убытки от потери этих денег, 2% от выдаваемых в кредит сумм, чтобы компенсировать убытки за счёт успешных кредитов. Таким образом, из пятипроцентной маржи в нашем примере только 3% приходится на доходы банка и покрытие его деятельности в условиях «без невозврата кредитов», а 2% – компенсирует невозвраты. В отстающей стране разоряется, допустим, каждый двадцатый предприниматель; кроме того, из-за менее эффективно организованной банковской системы конкурентная маржа на покрытие функционирования банков в нормальных условиях составляет, скажем, не 3%, а 5%. В этом случае общая банковская маржа уже составит 10%. Если процент по депозитам 10%, то уже по кредитам – 20%. Что же получается? Во-первых, в банках изначально разный процент по депозитам ввиду фактора непредсказуемости курсов, во-вторых, банковская маржа отличается вдвое. Поэтому кредит будут даваться уже под 20% – вдвое выше, чем в развитой стране.

Следует заметить, что в разобранной модели повышенный процент в отстающей стране вызван объективным обстоятельством – реально действующими повышенными издержками экономики в процессе кредитования. Можно снизить процент за счёт улучшения предсказуемости курса национальной валюты, за счёт снижения издержек (в пересчёте на «полезный выход») банковской деятельности, улучшения возвращаемости долгов (это требует как повышения дисциплины заёмщиков, так и улучшения условий функционирования бизнеса), за счёт усиления ориентации населения на будущее и, соответственно, более активного сбережения. Но инфляционисты предлагают снижать процент искусственно – за счёт дополнительной эмиссии, а, значит, обкладывания инфляционным налогом всей экономики… в пользу даже не инвестирования как такового, а кредитующихся. Это всё равно, что субсидировать любой другой товар в пользу его потребителей, с той лишь оговоркой, что никаких социальных предпосылок для субсидирования именно предпринимателей или консумистов, берущих кредиты, а не делающих это на свои сбережения, не видно. Пожалуй, нет смысла пояснять, что ничего хорошего для экономического развития это не даст, жизнь в стране не улучшит.

Отдельного пояснения заслуживают трудности прямого инвестирования. Надо сказать, что единая ставка по кредитам и выравнивание прибыли по разным отраслям – в некоторой степени абстрагирование от тех барьеров, которые препятствуют перетоку капиталов из отрасли в отрасль. Предприниматель из отрасли А с лишними деньгами часто не обладает достаточными знаниями, да и просто возможностью вложиться в отрасль Б и контролировать тот бизнес, даже если прибыльность в отрасли Б выше. Он может передать их в отрасль Б через рынок капиталов (банковскую систему, покупку акций в отрасли Б), но в этом случае приходится платить маржу финансистам, а также платить за повышенный риск инвестирования в дело, которое предприниматель не имеет возможности контролировать непосредственно. Поэтому какая-то разница в прибыльности между отраслями сохраняется. Это одна из причин, хотя и вряд ли основная, по которой из России вывозится капитал (о чём говорит постоянное положительное сальдо внешней торговли) в страны с более низкой процентной ставкой. Есть лимитирующий фактор, мешающий предпринимателю расширять производство в прежнем ключе, чтобы он мог это контролировать, но идти в другую сферу – это уже много терять и получать более низкий процент. Легче вложиться за рубежом – либо в банк, либо через прямое инвестирование за границей, но в знакомой сфере.

Поэтому неправы критики российского Центробанка, когда считают, что положительное сальдо внешней торговли так легко переориентировать на внутренний рынок, взяв и запретив вывоз капитала. Как говорилось, государство уже не в плюсе, остался только частный вывоз капитала. Если из частного вывоза капитала убрать такие неизбежные элементы как возврат прибыли иностранными инвесторами или накопление валютных позиций российскими банками при росте валютных вкладов, то останется только инвестирование за рубеж предпринимателями в описанной нами ситуации (либо прямое, либо в покупку финансовых активов) и вывоз откровенно наворованного из опасений преследования. С воровством надо, безусловно, бороться, можно даже контролировать вывод средств определёнными категориями граждан для их более быстрого разоблачения, но это не то же самое, что запрет самого по себе вывоза капитала. Кроме того, можно безболезненно изъять ренту, всё ещё остающуюся в целом ряде отраслей, тогда и лишней прибыли для вывоза капиталов не останется. Но это, опять-таки, не то же самое, что запрещать отток капитала как таковой.

Ещё один фактор имеет место и для прямых иностранных инвестиций. Иностранная фирма не всегда может прийти на чужой рынок и организовать производство с той же прибыльностью, что процент по кредитам в данной стране. Приходится платить за преодоление барьера, плюс оговоренные выше риски для предпринимательской деятельности. По этой причине, несмотря на высокий процент по кредитам для определённых отраслей в России, далеко не всякая иностранная фирма, работающая в той же отрасли, может прийти в страну и, расширив инвестирование, снизить нехватку капитала и обеспечить снижение процента.

* * *

Обсудим вопрос, а так ли хорошо стране с высокой процентной ставкой привлекать иностранные капиталы для скорейшего снижения процентной ставки и облегчения кредитования. Конечно, с точки зрения теории сравнительных преимуществ, страна с относительным недостатком капитала (где кредит дороже) может привлечь таковой из страны с избытком капитала (где кредит дешевле), и это будет выгодно обеим странам с точки зрения максимизации дохода резидентов. Характерно, что даже противники свободной торговли, сторонники протекционизма, снимают свои возражения, когда речь идёт о притоке капитала ради снижения процентной ставки.

Вместе с тем, именно с международными перетоками капитала вопрос менее однозначен: этот процесс несёт в себе больше угроз для страны, привлекающей капитал, чем свободная внешняя торговля товарами. Хотя в ограниченных масштабах его вполне можно допустить.

Во-первых, вместо того чтобы воспитывать внутреннюю финансовую систему, сберегателей и заёмщиков, притоки спекулятивного капитала развращают заёмщиков и дестимулируют сберегателей. Пример Греции хорошо показал, чем заканчивается приток дешёвых денег, когда ни страна, ни потребители, в массе своей, не готовы за это отвечать.

Во-вторых, в момент массового притока капитала возникают явления циклического «бума»: зарплаты и прочие доходы растут быстрее, чем растёт реальная производительность. В момент изъятия прибылей и вывоза капиталов на родину – наоборот: приходится работать больше и получать меньше. Из-за факторов, описанных в первом разделе (уменьшение реального вознаграждения за труды) это может привести к депрессии, как это было в 1998 г. в странах Юго-восточной Азии. Данный фактор – одна из основных причин, по которой при притоке капиталов разумные правительства «перестраховываются» и создают большие валютные резервы. Накопление ЗВР Россией в условиях массового кредитования российских банков и компаний с госучастием за рубежом небесспорно, но, по крайней мере, разумно. Ошибкой, на мой взгляд, стало то, что банкам и компаниям разрешили занимать средства за рубежом, а не то, что под этот процесс стали создавать резервы. Если бы не создавали резервов, было бы хуже.

В-третьих, в ряде случаев привлечение иностранного капитала влечёт нежелательные процессы перераспределения внутри страны. На мой взгляд, в российском случае это был особо негативный процесс. Для этого вспомним характер изменения цен в 2000-е годы. Сначала дадим пару определений.

Торгуемыми или обмениваемыми товарами называются товары, поддающиеся экспорту и импорту, так что товары эти конкурируют с аналогичными товарами, произведёнными за рубежом, и их цена сильно зависит от цен внешнего рынка. Неторгуемые (необмениваемые) – это товары, которые экспорту и импорту не поддаются. Обычно это услуги, их производители конкурируют только с другими такими же производителями внутри страны и не зависит от цены тех же товаров на внешнем рынке.

Сектор экономики, производящий товары первого типа называется открытым, а второго – закрытым. Несколько упрощая, можно принять, что цена обмениваемых товаров определяется ценой на мировом рынке (с учётом стоимости доставки, торговой оценки и пошлин). Цена же необмениваемых товаров складывается в результате баланса спроса и предложения внутри страны. При этом, в силу выравнивания цен на ресурсы, задействованные в отрытом и закрытом секторах, можно сказать, что номинальная цена этих ресурсов в долларах, т.е. зарплаты и прибыль на капитальные блага определяется их производительностью при производстве обмениваемых товаров: ведь цена обмениваемых товаров определяется внешним рынком, а доходы от производства обмениваемых товаров распределяются среди задействованных в производстве рабочих, предпринимателей и капиталистов. В свою очередь, цена необмениваемых товаров складывается так, что (в долгосрочном плане) покрываются полные издержки их производства из тех же ресурсов. Получается, что цена необмениваемых товаров выглядит как сложение зарплат и прибылей на капитал для ресурсов, необходимых для их производства, а зарплаты и прибыли в долларах определены открытым сектором.

Известным свойством развития является то, что реальная производительность в отрытом секторе развитой страны опережает реальную производительность в открытом секторе отстающих стран больше, чем в закрытом секторе. Грубо говоря, если при производстве автомобиля одинакового качества в Канаде расходуется в шесть раз меньше трудовых ресурсов и капитальных благ, чем в России, то при производстве коммунальной услуги – только в полтора-два раза меньше. С этим связано то, что услуги в России, в пересчёте на доллары, стоят дешевле, чем аналогичные услуги в Канаде: в секторе услуг реальная производительность в России отстаёт от канадского меньше, чем, скажем, в машиностроении, а курс валют определяется в зависимости от цены обмениваемых товаров.

Теперь вспомним 2000-е годы. Это был период крайне неравномерного изменения цен. Тут сложились сразу несколько факторов:

  1. Эффект Балассы-Самуэльсона – повышенными темпами росла производительность в открытом секторе: из-за отмирания наиболее отсталых из остававшихся обрабатывающих производств, из-за повышения производительности оставшихся под давлением конкуренции. Из-за этого необмениваемые товары, требующие по-прежнему большого количества ресурсов для производства, дорожали относительно обмениваемых.

  2. Усиления эффекта Балассы-Самуэльсона из-за подорожания нефти на мировых рынках, ускоряющего повышение номинальной производительности в открытом секторе, производящем, среди прочего, экспортируемые энергоносители.

  3. Усиления эффекта Балассы-Самуэльсона из-за раздувания сферы услуг лишним персоналом и избыточными капиталовложениями, приводящего к сильному отставанию предельной производительности в ней (маргинальная часть мелкого бизнеса едва ли стала более эффективной, чем в 90-е годы).

  4. Устранения «социалистических пережитков» в ценообразовании, постепенной отмене субсидирования транспорта и коммунальных услуг.

В результате всех этих факторов вплоть до 2008 года при стабильном курсе рубля и, значит, стабильной цене обмениваемых товаров, привязанных к внешнему рынку (кроме энергоносителей, дорожавших вместе с энергоносителями на внешнем рынке), очень быстро дорожали товары необмениваемые, прежде всего, услуги, цена которых покрывала задействованные в производстве быстро дорожавшие трудовые ресурсы и энергоносители. Инфляция (а она считается по корзине, включающей и обмениваемые, и необмениваемые товары) была высокой, курс – неизменным.

Заметим, именно фиксация курса в условиях быстрого роста делала приспособление экономики к новым ценовым пропорциям наименее болезненным. Ни по одной товарной группе не было снижения цен, если только во всём мире цены на эту товарную группу не падали, значит, не было депрессивного эффекта, которое оказывает дефляция. С другой стороны, благодаря фиксации курса рубля, цены на обмениваемые товары привязывались к заграничным, то есть росли минимально возможными темпами вообще. Иными словами, при том изменении ценовых пропорций, которое требовалось четырьмя перечисленными факторами, фиксация курса позволяла изменять их так, чтобы ни по одной товарной группе цены не падали, но при этом общая инфляция была минимальной. Конечно, можно было допустить рост курс рубля, так чтобы инфляция стала очень низкой, но тогда бы пришлось приспосабливаться к снижению цен на обмениваемые товары, а это, скорее всего, просто не получилось бы без дополнительного обвала их производства. Сейчас, конечно, другие задачи.

Но один только фактор высокой инфляции, неизбежной из-за быстрого повышения производительности в открытом секторе, требовал, чтобы ставки по депозитам были хотя бы сравнимы с высокой инфляцией (чаще они были даже ниже инфляции). А значит, выровняться с низкой ставкой, действующей в развитых странах, они не могли.

В этих условиях ряд банков и госкомпаний получил возможность занять за рубежом средства по более низкой ставке. Ввиду стабильности курса рубля в течение нескольких лет подряд получалось, что занимали они за рубежом средства по ставке ниже инфляции в России.

На первый взгляд, и волки сыты, и овцы целы. Дерипаска и Миллер получили возможность профинансировать своё развитие за счёт иностранных кредиторов, клиенты российских банков получили доступ к более дешёвым кредитам, чем были бы эти кредиты в условиях запрета российским банкам на привлечение средства из-за рубежа.

На самом же деле, ничего бесплатного не бывает. Фактически весь этот процесс был перераспределением в пользу Дерипаски, Миллера и заёмщиков российских банков денег от всей экономики, взимаемых через инфляционный налог. Если в 2003 году Миллер взял кредит стоимостью 100 квартир, а через пять лет едва отдал эквивалент 30 квартир, то возникает вопрос: а действительно ли столь полезны для российской экономики были те инвестиции, которые он профинансировал за счёт этого кредита? Эти инвестиции не прошли конкурентного отбора среди разных инвестпроектов по принципу «кто заплатит более высокий процент?» – это российское государство поручилось за Миллера и дало ему воспользоваться углеводородной рентой, чтобы он получил дешёвый кредит и вернул его за счёт остальной российской экономики. Напомним, что, когда произошла девальвация 2008 года, государству пришлось бросаться на выручку банкам и компаниям, набравшихся зарубежных долгов. Если в предшествующий период удовольствие дешёвого кредитования им оплачивала, через инфляционный налог, вся экономика, то теперь – адресно государство.

У критиков Центробанка есть рациональное зерно, когда они громят практику внешних займов российских компаний, в то время как Россия скупала американские ценные бумаги, приносящие менее высокий процент. По их словам, надо было эти деньги направить на кредитование внутри страны. При этом саму по себе практику кредитования российских компаний и банков за рубежом они не критиковали, поскольку эта практика позволяла снизить процент внутри страны.

По моему мнению, ошибкой, если не преступлением коррупционного характера, было само по себе разрешение кредитоваться за рубежом для российских компаний и банков. Ошибкой, если не преступлением, является в российских условиях разрешение на приток спекулятивного капитала и вообще финансирование за рубежом в надежде увеличить таким образом внутри страны предложение капитала и снизить процент. Не надо было гнаться за химерой «дешёвых длинных денег» для избранных (а иначе, как для избранных, их не бывает). Надо было, даже жертвуя общим объёмом инвестирования в конкретный момент, ограничить приток иностранного капитала в страну прямыми инвестициями. Страна теперь была бы здоровее.

Что же получается? По словам критиков ЦБ, из-за денежно-кредитной политики Центробанка крупные компании вынуждены были кредитоваться за рубежом под более низкий процент, чем действовавший внутри страны. Страна вкладывала свои доллары в обязательства США под ещё более низкий процент и теряла на разнице. А дела обстоят намного хуже. Даже если бы Россия отказалась от накопления ЗВР в середине 2000-х и раздавала все деньги в виде кредитов внутри страны, это не могло бы снизить процентную ставку, определённую непреодолимыми факторами, в том числе и хорошими (быстрым ростом производительности в открытом секторе). Экономика в этот момент быстро росла, процентная же ставка по кредитам не могла быть ни ниже скорости роста, ни ниже инфляции. Инфляция тоже не могла быть существенно ниже из-за эффекта Балассы-Самуэльсона: быстрый экономический рост быстро менял ценовые пропорции, а приспособиться к ним легче всего было через инфляцию при фиксированном курсе рубля. Даже если бы Центробанк допускал укрепление рубля и минимальную инфляцию, то номинальная процентная ставка, может быть, и упала бы, но сбережения внутри страны тоже упали бы, реальная процентная ставка не стала бы ниже. Таким образом, даже если бы ЦБР и правительство все деньги вкладывали внутри страны, они бы практически не снизили реальную ставку по кредитам, и компаниям всё равно было бы выгодно кредитоваться за рубежом!

На мой взгляд, в этих условиях надо было каким-нибудь способом просто запретить компаниям и банкам кредитоваться за рубежом, иначе, в условиях реального укрепления рубля, это равнозначно субсидиям со стороны всей экономике тем, кто кредитуется за рубежом. Но такой запрет никак не лежал в пределах полномочий ЦБ – это была прерогатива правительства, затрагивавшая коренные идеологические установки построенной экономической системы.

Те негативные эффекты, которые связаны с внешней задолженностью российских компаний и банков, вызваны вовсе не тем, что государство отказывалось направлять излишки средств на кредитование внутри страны. Даже если бы они вкладывались внутри страны, процент по кредитам всё равно был бы намного выше, чем за рубежом, из-за целого комплекса перечисленных выше причин. И, следовательно, те же компании и банки всё равно бы кредитовались с более низким процентом за рубежом, если бы у них было такое разрешение.

Однако критики Центробанка, вместо того чтобы ругать само по себе разрешение финансироваться за рубежом, умудрились ругать накопление резервов – ту меру предосторожности, которую было вынуждено предпринять российское экономическое руководство ввиду финансирования компаний и банков за рубежом. Они просто подменили причину и следствие. Что, как мне кажется, лишний раз указывает либо на искреннее непонимание ими реальной сложности происходящих процессов, либо сознательно демагогическое и извращающее суть упрощение их в популистских целях.

* * *

Разбора заслуживает и другая идея критиков Центробанка – о перераспределении чистого экспорта в валовое накопление. На самом деле, критики Центробанка не совсем понимают суть своего предложения, так же как не совсем понимают, что по другим своим идеям являются инфляционистами. Довольно банальная мысль сократить чистый экспорт и сократить золотовалютные резервы (которую я, кстати, не отвергаю как таковую), инвестировав вырученные деньги внутри страны, облекается у них в сложные конструкции о способе денежной эмиссии, финансовом суверенитете и т.д. Попробуем обосновывать, что дело обстоит именно так, а не иначе.

Итак, по утверждению критиков банка России, наш Центробанк не является реально независимой организацией, производящей валюту суверенного государства, а есть всего лишь подчинённая ФРС США организация, печатающая вместо рублей билеты-заменители доллара. Это всё потому, что новая эмиссия проводится по другим принципам. В развитых странах эмиссия проводится под обязательства заёмщиков-промышленников развить на полученные деньги новое производство, то есть, являются частью политики кредитования промышленности, а в России эмиссия рублей для денежной базы проводится только под обеспечение соответствующей суммой долларовыми резервами по официальному курсу: де-факто, по словам критиков Центробанка, в стране действует режим currency board. Новые рубли вводятся Центробанков в экономику только путём покупки (в основном) долларов, эти доллары переводятся в долговые обязательства США, следовательно, Россия сразу же отдаёт эти доллары США, а себе получает только долговые обязательства. И вместо того, чтобы рисовать рубли самим, обеспечивая их обязательствами своих промышленников что-то произвести, Россия позволяет ФРС США нарисовать долларов на ту же сумму, отдаёт им эти доллары, а сама рисует для своего внутреннего рынка долларозаменители – рубли.

Это объяснение было бы очень похоже на правду, если бы не одно «но». Во-первых, приобретённые заграничные обязательства никак не привязаны к рублёвой массе внутри страны, и если очень нужно, Россия их имеет право потратить по своему усмотрению, по крайней мере, пока её авуары не заблокировали. Во-вторых, с точки зрения не банка, резервирующего риски при выдаче кредитов, но макроэкономики, ценность рубля обеспечивается рублёвым товарооборотом, то есть, совсем грубо говоря, соотношением денежной массы к ВВП. Если Центробанк вводит в экономику дополнительные рубли в качестве денежной базы, то для их обеспеченности в долгосрочном плане не важно, приобретены ли эти рубли за доллары или напечатаны «просто так» – важно, насколько при этом растёт денежная масса и экономика. Так же не слишком существенно, каким из трёх способов Центробанк вводит эти деньги в экономику – раздаёт банкам для кредитования, передаёт правительству для его расходов или покупает на межбанковском рынке в обмен на валюту. В любом из трёх случаев, деньги окажутся на каких-то счетах в банках и поспособствуют увеличению денежной массы. Как мы только что показали, «канализированность» эмиссии только на одном из каналов не сильно влияет на конечный результат в виде формирования цен.

Покупка же долларов для ЗВР – это совсем другой вопрос, вопрос создания «подушки безопасности» для страны в виде запасов иностранной валюты для импорта в случае экономического бедствия либо вопрос о создании фонда для того, чтобы будущие поколения могли что-то брать за рубежом. Можно критиковать накопление резервов, считать его нецелесообразным или даже вредным, но совершенно неправомерно привязывать это к самому по себе процессу создания денег российским Центробанком. Просто по той причине, что эти процессы не привязаны друг к другу ни юридически, ни фактически. Во-первых, Банк России нигде не брал на себя обязательства придерживаться режима currency board и вводить в денежную базу столько рублей, сколько у него золотовалютных резервов по какому то ни было курсу. Впечатление о существовании такой привязки на практике (т.е. следования ЦБ режиму currency board) действительно могло сложиться в период до 2004 года включительно. Но с 2005 года привязки денежной базы к валютным резервам не существует и де-факто. На фоне резкого роста нефтяных цен ЦБ накапливал ЗВР быстрее, чем росла денежная база, а после кризиса 2008 года – наоборот: резервы ЦБ сокращались, а денежная база росла (см., например, 1, 2, 3, 4). (ЦБР замещал ростом денежной базы выпадение денежной массы из-за спада кредитования, проводил массированные валютные интервенции, но не выводил с рынка заработанные на этом рубли – это ещё раз доказывает, что речь идёт о двух разных процессах.) После 2009 года резервы колеблются примерно на одном уровне, а денежная база и денежная масса растут.

Кажущаяся корреляция между денежной базой и ЗВР была временным явлением первой половины 2000-х годов, а потом правительство наращивало свои расходы медленнее, чем росли доходы, и вместе с Центробанком оно конвертировало профицит в валютные резервы. По согласованию правительства и ЦБР избыточные бюджетные деньги выводились из экономики («стерилизовались») – ЦБ закупал на них доллары и формировал ЗВР. Формально счета правительства лежали в Центробанке в рублях, но благодаря приобретению Центробанком ЗВР, де-факто, с точки зрения использования ВВП, это были государственные деньги, направленные на приобретение внешних обязательств. Инфляция всё равно продолжалась, несмотря на стерилизацию, поскольку параллельно со стерилизацией излишка рублёвой массы из доходов правительства, продолжалась эмиссия рубля за счёт создания Центробанком дополнительной денежной базы и банковских кредитов, расширяющих дополнительную денежную базу до дополнительной денежной массы. Конечно, ЗВР Центробанка не полностью приходились на стерилизованные деньги правительства, сам ЦБ иногда поигрывал с рублёвыми интервенциями, наращивая ЗВР «для себя», или валютными, расходуя их.

Как бы то ни было, в настоящий момент закончились как времена бюджетного профицита, когда правительство с Центробанком могли за счёт стерилизации лишних рублей наращивать ЗВР, так и времена быстрого роста экономики, когда Центробанк мог нарастить собственные валютные резервы за счёт обмена на доллары эмитированных рублей, не опасаясь большой инфляции. Следовательно, призывы прекратить практику рублёвой эмиссии под наращивание ЗВР абсолютно неактуальны, даже если бы такая практика существовала в реальности, а не была иллюзией критиков Центробанка. Ведь если перевести эти призывы на язык того, что происходило в реальности, то это был бы призыв к отказу от бюджетного профицита и его использованию внутри страны сейчас и сразу. А также отказу от формирования резервов собственно Центробанка за счёт его рублёвой эмиссии и обмена этих денег на валюту. И то, и другое давно уже не актуально. Актуальна сейчас (не в смысле целесообразности, а в смысле возможности исполнить), разве что, идея не держать такие большие ЗВР и потратить их на развитие России, но это идея растраты запаса, а не перенаправления потока.

Насколько правильно тратить этот запас сейчас? У меня на этот счёт нет однозначного мнения – замечу только, что свободных денег в долларах, которые можно расходовать без рисков для безопасности, у ЦБ не так много. Эти резервы во многом покрывают долги стратегических российских компаний, в т.ч. государственных, зарубежным финансовым рынкам и являются страховкой от того, что в один прекрасный момент, когда капитализация этих компаний резко упадёт, кредиторы потребуют мгновенного возврата долгов и, не получив их, заберут компании за бесценок.

* * *

Наконец, ещё одной важной идеей критиков ЦБ является увеличить инвестирование за счёт чистого экспорта, что в нынешних условиях нулевого профицита бюджета означает перевод «негосударственной» части чистого экспорта, вывоза капитала, в чистое накопление. На мой взгляд, Центробанк и в самом деле может существенно сократить вывоз капитала комбинацией каких-то запретительных и проверочных мер, например, обязанностью экспортёров продавать на валютном рынке 100% выручки, контролем за ценами на импорт и проверка физического поступления любого оплаченного импорта, но эффективно действовать эти меры будут очень недолго – ровно до тех пор, пока их не научатся обходить. И то, непонятно, на каком основании можно, например, запрещать иностранному инвестору выводить полученную в России прибыль. В случае какого-то остро развивающегося кризиса можно временно вводить «запрет» на вывоз капитала, чтобы не допустить усугубления каких-то явлений, в длительной же перспективе это нереально. Напомним, что обязательная продажа выручки экспортёров действовала и в России 90-х, но не слишком ей помогла.

Проблема вывоза капитала в России слишком многопланова даже для того, чтобы определить его только как положительное или отрицательное явление. Для открытой экономики мирного времени можно приветствовать инвестиции российских компаний за рубежом, если они укрепляют их бизнес и в стране нет лучшего применения тем же деньгам. Можно понять вывод прибылей иностранным инвестором. Можно негодовать по поводу того, что коррумпированное чиновничество и не уверенные в будущем предприниматели готовят себе «запасные аэродромы» только за рубежом. Можно сокрушаться из-за неоптимального распределения доходов внутри страны, при котором большие капиталы часто достаются не патриотам-предпринимателям, которые имеют перед собой высшую цель содействовать развитию России, а космополитам без роду и без племени, которым всё равно, куда девать деньги. Во многих случаях (мы это разберём ниже) решение о выводе капитала вызвано отсутствием адекватной инвестиционной возможности внутри страны. В общем, только вторую половину перечисленных факторов нужно исправлять, но это лежит за пределами компетенции ЦБР и его денежно-кредитной политики. Не исключено, что мы очень скоро уйдём от логики открытой экономики мирного времени, так что придётся разбираться и с первой группой факторов, но тогда и будет другой разговор.

/Продолжение следует./
Tags: ликбез, просвещение, экономика
Subscribe
  • Post a new comment

    Error

    default userpic

    Your reply will be screened

    Your IP address will be recorded 

    When you submit the form an invisible reCAPTCHA check will be performed.
    You must follow the Privacy Policy and Google Terms of use.
  • 11 comments